Nova finančna kriza na obzorju? Nikoli ne reci nikoli!

Claudio Borio je doktoriral in predaval je na univerzi v Oxfordu in kot strokovnjak za banke, finance in finančne cikle velja za enega najbolj provokativnih ekonomistov naše dobe. Kot eden redkih analitikov je na prihajajočo svetovno finančno krizo opozarjal že leta 2003.

Gospod Borio, BIS, Banka za mednarodne poravnave v Baslu, kjer se srečujejo guvernerji centralnih bank, je v nasprotju z Evropsko centralno banko in Mednarodnim denarnim skladom precej manj znana in bolj skrivnostna. Njen direktor Jaime Caruana je precej bolj anonimen kot denimo predsednik ECB Mario Draghi ali pa direktorica IMF Christine Lagarde. BIS sicer pri nas poznamo tudi kot kraj, kjer so se naslednice nekdanje Jugoslavije leta 2001 pogajale o nasledstvu in nerešenih vprašanjih nekdanjih deviznih varčevalcev, velja pa tudi za banko centralnih bank. Kako bi jo predstavili vi?

Med BIS in inštitucijami, kot sta IMF ali Svetovna banka, so velike razlike, saj nismo monolitna inštitucija, temveč nekakšna galaksija. Poleg tega, da zagotavljamo bančne storitve centralnim bankam, je naše glavno poslanstvo, da spodbujamo sodelovanje med centralnimi bankami in čedalje bolj tudi med finančnimi nadzorniki – vse s ciljem, da pripomoremo k monetarni in finančni stabilnosti. To sodelovanje poteka znotraj različnih skupin, ki si jih lahko zamislite kot planete, ki se gibljejo blizu drug drugega. Seveda, pri nas imamo tudi sestanke guvernerjev, kjer je govora o vseh vodstvenih zadevah. Tu so tudi sestanki različnih centralnih bankirjev, ki razpravljajo o skupnih rečeh. Potem imamo stalne odbore, med katerimi je najbolj znan baselski odbor, ki ga omenjate. Ta ima dejansko vodilno vlogo pri bančni regulaciji po svetu. Pri nas se sestaja vrsta odborov najvišjih centralnih bankirjev, ki se ukvarjajo s pomanjkljivostmi v svetovni ekonomiji ali analizirajo razvoj dogodkov na finančnih trgih in njihov vpliv na denarno in finančno stabilnost, ki je sicer skrb centralnih bank.

BIS je torej kot galaksija, drugače od IMF in Svetovne banke tudi nismo univerzalna inštitucija. Samo kakih 60 centralnih bank je naših rednih članic, čeprav zagotavljamo storitve tudi drugim. V nasprotju z drugimi inštitucijami smo tudi »low-profile«, torej se preveč ne izpostavljamo. Pa ne zato, ker bi hoteli obdržati svoje skrivnosti: pri nas je vse povsem transparentno. Pač pa zato, ker ne želimo prek zvočnikov oznanjati, kaj počnemo. Naša najpomembnejša vloga je, da smo katalizator, da prek baselskega komiteja postavljamo mehke standarde: to so mednarodni dogovori med regulatornimi agencijami in centralnimi bankami, ki morajo biti nato še prevedeni v nacionalna pravila v skladu s pravili posameznih držav.

Ste glavni ekonomist BIS z bogatimi izkušnjami in pogosto vas citirajo kot enega najbolj provokativnih ekonomistov te dobe. Kakšna je kaj kondicija evropske ekonomije zdaj, spomladi 2014? Imamo zelo skromno okrevanje in očitno nas čaka dolgo obdobje zelo nizke inflacije. Je kozarec na pol poln ali na pol prazen?

Kot inštitucija moramo predvsem opozarjati na tveganja. Položaj se je povsem jasno izboljšal. Vemo, da bruto domači proizvod raste hitreje kot prej. Države na periferiji, ki so bile v središču težav, so vpeljale nekatere strukturne ukrepe, ki so izboljšali njihovo konkurenčnost. Vemo, da so zaradi tega in zaradi akcije ECB zdaj trgi relativno mirni. Glede na naravo težav, s katerimi se zdaj spopada evroobmočje – in ki niso nekaj edinstvenega, če zanemarimo posebnosti inštitucij –, bi rekel, da je zdaj glavni izziv, kako zagotoviti dober bančni sistem. Biti mora tak kot Cezarjeva žena – torej čist in nad vsakim sumom nečistoče.

Prav temu so namenjeni stresni testi in pregledi kakovosti bančne aktive. Zelo pomembno je, da je ta vaja uspešna, saj bi prinesla več koristnih učinkov. Odprla bi medbančni trg, ki ne deluje dovolj dobro in je zelo razdrobljen, čeprav se položaj popravlja. Tudi denarna politika bi bila s tem lahko bolj učinkovita pri spodbujanju gospodarstva, na način, kot ga ni bila zmožna v zadnjih letih. S tem bi tudi banke lahko bolj učinkovito kreditirale gospodarstvo in bolje umestile svoja posojila. Skozi vse te kanale bi lahko postavili temelje za boljše, močnejše in bolj vzdržno gospodarsko okrevanje. To je zelo pomembno in bi zmanjšalo pritisk na ECB, ki je preobremenjena, saj druge politike, zlasti fiskalne in strukturne, niso odigrale svoje vloge.

Da, a kaj so razlogi, da imamo v evrskem območju tako disfunkcionalen finančni in bančni sistem in banke, ki tako zelo oklevajo s podeljevanjem posojil gospodarstvu?

Tu gre za dve stvari. Na eni strani še zelo veliko držav trpi za posledicami krize, ki ni zrasla na njihovih tleh, temveč jo je povzročila izpostavljenost do drugih delov sveta: do ZDA, Velike Britanije, Irske itd. To je en del problema. Drugo pa je dejstvo, da kriza ni bila rešena dovolj hitro. Zato smo videli še drugi val finančne nestabilnosti, ki je zrasel iz perverznega razmerja med zelo šibkimi fiskalnimi položaji držav in bančnim sistemom. Z obema tema zadevama se moramo frontalno spopasti, da bi gospodarstvo spet lahko začelo delovati bolj učinkovito, da bo Evropska centralna banka manj obremenjena in bo, z več manevrskega prostora, bolj učinkovita.

Smo lahko zdaj povsem prepričani, da nekje ne nastajajo novi Lehman Brothers ali novi veliki finančni in borzni baloni na Wall Streetu ali pa kje v Evropi?

Vsaj kar zadeva Evropo, so letošnji stresni testi in pregledi kakovosti aktive bank namenjeni prav temu, da nam povedo to, kar sprašujete. To bomo ugotovili, ko bodo opravljeni. Prav to je njihova funkcija: da bomo lahko vedeli, ali ni kakih Lehman Brothers v Evropi.

Toda malo prej ste omenili, da je bila kriza v Evropo uvožena …

Ko gledate bilance bank, ne gledate samo njihove izpostavljenosti na vašem območju, temveč morate pogledati njihovo skupno izpostavljenost, in to povsod po svetu. Če pustimo ob strani geopolitične izvore napetosti, bi dejal, da bodo v prihodnje težave s finančno stabilnostjo manj verjetno prihajale iz razvitih gospodarstev, kot so ZDA, Velika Britanija ali morda kar samo evrsko območje – ki prav zdaj dobivajo nekaj vzgona po daljšem obdobju zelo šibke rasti –, kot pa iz razvijajočih gospodarstev (emerging economies).

Imate v mislih države BRIK?

Ne bi ravno posegal po oznaki BRIK. Dejal bi, da iz več razvijajočih se držav – med njimi tudi zelo velikih –, ki so pokazale podobne simptome, ki smo jih zaznali v razvitih državah, preden so te zašle v težave. Opažamo predvsem zelo velik razmah posojil in zelo veliko rast cen premoženja, zlasti nepremičnin. Kot vemo iz zgodovine, se taki baloni praviloma niso ravno mirno polegli.

Kako pa kaj vaši ameriški kolegi? Ali po izkušnji z Lehmanom bolje ukrepajo in nadzirajo banke, da bi preprečili prihodnje krize na Wall Streetu?

Mislim, da so Američani potegnili lekcijo iz svoje krize. V primerjavi z Evropo so težave svojih bank prej pripoznali in ukrepali. Kot veste, stalno delajo stresne teste bank in nedavno so okrepili tudi nekaj svojih bank. Ta svoj del enačbe, odziv denarne politike, jemljejo zelo resno. To je torej plus. Seveda v ZDA ostaja še veliko slabih posojil v portfeljih državnih družb (GSE), ki so najbolj izpostavljene na hipotekarnem trgu. Bančni sistem je v boljšem stanju. A ob tem trgi [delnic] korporacij kar kipijo, kot smo opozorili v zadnjih dveh številkah naše revije BIS Quarterly Review.

Ali lahko rečete, da zdaj nove finančne krize ni na horizontu?

Tega ne bi nikoli rekel: nikoli ne reci nikoli! Dejal bi, da moramo prihodnje dve ali tri leta zelo natančno opazovati, kaj se dogaja ali kaj bi se lahko zgodilo v razvijajočih se državah in kakšen učinek bi to lahko imelo na zahodni svet. V teh državah smo doslej videli dve epizodi napetosti. Ena je bila maja in junija lani, kar so mnogi poimenovali »taper tantrum« [v prostem prevodu: nevolja zaradi spremembe denarne politike Feda], ko so ljudje spoznali, da bo ameriška centralna banka Federal Reserve kmalu začela zaostrovati denarno politiko. Druga taka epizoda pa sega v januar 2014 in je imela izvor predvsem v razvijajočih se državah samih, ko so se nekatere od njih ubadale s svojimi težavami. Obe epizodi sta bili bolj plačilnobilančne narave. V osnovi so države, ki so bile najbolj prizadete, imele velike plačilnobilančne primanjkljaje in nekatere od njih tudi fiskalne probleme. Te težave sodijo v kategorijo tradicionalnih makroekonomskih zadev – in napetosti, ki jih spremljajo, je lažje blažiti.

Precej težje pa so obvladljivi problemi, ki nastanejo po sesutju gospodarstva, ki nastane po nevzdržni rasti kreditov in cen nepremičnin. Tega pa v primeru razvijajočih se držav še nismo videli in vprašanje je, ali bo v prihodnjih dveh do treh letih prišlo do takih napetosti. Kajti če se bodo pojavile take napetosti, jih bo precej težje obvladovati kot vse, kar smo videli doslej. S čiste ekonomske perspektive, ko pustimo ob strani vse geopolitične vidike, vidim te težave kot glavni vzrok napetosti v tem časovnem horizontu. V svojih govorih in delu v zadnjih nekaj letih sem skušal osvetliti ta vprašanja. Predvsem zato, ker so se politiki tako zelo veliko ukvarjali z dogajanjem v Evropi, kar je bilo razvidno vsem, zelo malo pa so se posvečali manj razvidnim težavam, kot je ta, ki jo omenjam.

Da, zdaj pravzaprav zelo malo vemo o tem, koliko slabih posojil se je nabralo v nekaterih kitajskih, ruskih, brazilskih in drugih bankah iz razvijajočih se držav.

Točno tako. In zdaj bomo morali videti, kako se bodo stvari razvijale naprej.

Leta 2005 sem za Sobotno prilogo intervjujal gospoda Zhou Xiaochuana, ki je še vedno guverner kitajske centralne banke. Ob obisku Slovenije mi je med drugim zaupal, da ga zanimajo slovenske izkušnje pri sanaciji bank. Je mogoče sanacija kitajskih bank spet na dnevnem redu?

Ne želim govoriti o posameznih državah. A mnenje si lahko ustvarite sami. Le poglejte si države, ki so po krizi imele največjo rast posojil in veliko rast cen nepremičnin, ki obe odstopata od historičnih trendov. To se je zgodilo že v vrsti razvijajočih se držav. Seveda pa, če bi se take težave pojavile na Kitajskem, bi to imelo resne posledice za ves svet. Zato ker smo videli zraven tudi kreditne balone v številnih izvoznicah surovin, ki bi utrpele škodo zaradi tega. In zato, ker je Kitajska skupaj z nekaterimi drugimi razvijajočimi se državami zdaj precej večja in bolj pomembna za svetovno ekonomijo.

Kako pomembni so za vas kot ekonomista t. i. mehki dejavniki in stvari, povezane z behavioralno ekonomijo, kot so denimo pohlep, še posebno pri bankirjih in investitorjih, strah in druga čustva? Proučujete in upoštevate tudi te vidike, ko analizirate svetovno gospodarstvo in banke?

Da, te stvari so izjemno pomembne. A težava je v tem, da jih je zelo težko formalno zajeti, še posebej v akademske namene. Zato so pogosto podcenjeni. A vsakdo, ki opazuje dogajanja v realnem svetu in komunicira z ljudmi, ki sprejemajo pomembne odločitve, lahko spozna, kako pomembne so. Bile so pomembne v preteklosti in bodo pomembne tudi v prihodnje. Tu sta dve zadevi. Kot prvo, se ljudje strogo razhajajo glede vprašanja, kateri so ključni mehanizmi, ki poganjajo gospodarstva. In drugič, ravno zato, ker ni jasnih objektivnih sider, imajo psihološki dejavniki veliko večjo težo. Zato imamo opravka z valovi vsesplošnega optimizma in pesimizma. Naloga političnih odločevalcev je, da stopijo toliko vstran, da jih ti valovi ne odnesejo.

No, zdaj imamo vsaj v Evropi opravka s prevladujočim pesimizmom, ko banke oklevajo dati posojila in se skušajo izogniti vsem tveganjem. To je prav nasprotno z dogajanjem v letih velike kreditne rasti (2005–2007). Kako vidite to protislovje?

Tu je že element tega. A naj spomnim, kar sem dejal prej: ključno je popraviti bilance bank. To je objektivno dejstvo. Poleg tega moramo ločiti razmere v posameznih državah, ki so zelo, zelo različne.

Seveda, pogovarjajva se o Sloveniji, kjer je ta problem še kako prisoten.

Slovenija je država, ki je šla skozi tipični vzpon in padec (boom and bust). Ko je država v fazi padca, se zgodita dve stvari. Prvič, banke so vse manj pripravljene posojati. A še bolj pomembno je tisto, kar se dogaja nefinančnemu sektorju, kot so pri vas podjetja ali kot so gospodinjstva v ZDA. Ko si sposodijo preveč in to tudi ugotovijo, si ne želijo več izposojati, saj ugotovijo, da so si izposojali na podlagi nerealističnih pričakovanj prihodnjih zaslužkov in prihodnje gospodarske rasti. Njihov prvi instinkt je, da želijo odplačati dolg. Tako da imamo opravka tako z nepripravljenostjo za posojanje kot tudi z nepripravljenostjo za izposojanje. Posledica tega je, da se morate ukvarjati s prezadolženostjo. To pa pripomore k temu, da postaneta denarna in fiskalna politika zelo neučinkoviti. Če si ljudje ne želijo več izposojati, je zelo težko spodbuditi povpraševanje. Prav zato je tako pomembno, da se ukvarjate z bančnim sistemom v težavah in zagotovite, da banke pripoznajo vse izgube in so dokapitalizirane. To se zdaj dogaja v Evropi. Ključno je, da bančni sistem znova v celoti deluje in lahko služi gospodarstvu.

Recesije, ki sledijo finančnim razmahom, sam imenujem bilančne recesije. V tem primeru je glavni problem, da imate preveč dolga in premalo kvalitetno premoženje. V primeru takih recesij se ponavadi zgodi, da začne ekonomija okrevati, še preden se začnejo povečevati posojila. Ekonomisti temu pravimo »brezposojilno okrevanje«. Nerealno je pričakovati, da bi imeli že zdaj močno kreditno rast, ki bi spodbudila oživljanje gospodarstva. Zdaj je ključna naloga, da zagotovite, da so banke sposobne dajati posojila, ko so ta potrebna, in da jih dajo pravim posojilojemalcem. Pogosto se zgodi, da če so banke nesposobne ali pa nepripravljene priznati izgube, še naprej posojajo posojilojemalcem v težavah, ti pa nimajo dolgoročnih dobičkonosnih obetov. Posledično banke nato dvignejo stroške kreditov tudi za dobre posojilojemalce. Zato se je tako pomembno ukvarjati s težavami v bančnem sistemu. To je prva prioriteta v Evropi in prva prioriteta v vsaki državi, ki je šla skozi obdobja močnega kreditnega vzpona in padca. Lep primer so nordijske države, ki so se ukvarjale s slabimi posojili v začetku 90. let …

… da, Švedska in Finska …

… pa tudi Norveška. One so, v nasprotju z Japonsko, zelo hitro popravile svoj finančni sistem. Ta razlika zelo lepo pojasni njihove različne dosežke v letih po izbruhu finančne krize. Kot vemo, je Japonska rasla zelo počasi celo desetletje, nordijske države pa so se pobrale zelo hitro. Mimogrede, to se je dogajalo ob istem času, ko so bile svetovne razmere za vse zelo podobne.

No, Slovenija je poseben primer. Že lani smo opravili stresne teste in preglede kakovosti aktive, nato pa je vlada vrgla v dokapitalizacijo bank še skoraj štiri milijarde evrov. Kako vidite te operacije v Sloveniji z baselske perspektive?

Naj ponovim, ne želim govoriti o posameznih državah …

No, pa povejte, ali je vaš kolega, guverner BS Boštjan Jazbec, dobro opravil svoje naloge?

Prepričan sem, da je. Ko sem se pogovarjal z njim, sem spoznal, da v celoti razume, kaj so zdaj prednostne naloge, in dela, kar je v njegovi moči, da bi uvedel potrebne ukrepe. A kot vedno, to ni ravno lahko. Problemi bančnih bilanc povzročajo resne politične in ekonomske izzive, še posebej ko vključujejo tako banke kot njihove posojilojemalce. Vse to centralne banke potiska v položaj, ko se počutijo dokaj nelagodno. Še zlasti ko poskušajo zapolniti praznino, ki jo puščajo druge ekonomske politike.

Da, davkoplačevalcem ni enostavno pojasniti, zakaj morajo plačati pet milijard evrov za sanacijo bank, obenem pa ni denarja za bolnišnice, šole, plače javnih uslužbencev itd.

To povsem razumem. Prav zato je izjemnega pomena – in to je ena od lekcij, ki jo poudarjamo v BIS –, da razumemo, kako so lahko varljivi navidez močni proračunski prilivi v času finančnih balonov. Ne pozabite, da sta tako Irska in Španija pred krizo veljali za državi, ki zelo dobro obvladujeta svoj fiskalni položaj. Delež njunega dolga v BDP je celo padal in imeli sta dobro prilagojeno ciklično ravnotežje, vsaj videti je bilo tako. Nato pa, ko se je nebrzdana rast sesula, so se jima pojavile velike vrzeli, njuna fiskalna vzdržnost pa je bila ogrožena. Ključno sporočilo je enostavno: v času finančnih balonov moramo biti zelo previdni, še posebej pa moramo biti izredno preudarni pri fiskalni porabi. Izjemno pomembno je, da imamo manevrski prostor na fiskalni strani. Če tega nimate, ste izgubljeni, nič več vam ne preostane. Navsezadnje je država ultimativna reševalka finančnega sistema. In če je država sama v težavah – kdo bo reševal finančni sektor? Investiranje denarja v popravilo finančnega sektorja je nujno za dobro celotne družbe, da se lahko spet začne vzdržna rast.

So se evropski politiki sploh kaj naučili iz krize?

Vsaj kar zadeva fiskalno stran, lekcije še niso povsem vzeli. A ljudje so vsaj ugotovili, da je to stvar, s katero se morajo ukvarjati. Gledano analitično, to ni kak težak problem. Pač moramo prilagoditi državne proračune in upoštevati, kako jih napihujejo finančni baloni. Veliko neodvisnih fiskalnih svetov nas zaprosi, da jim pomagamo z nasveti. Z analitičnimi orodji je mogoče predvideti te olepševalne učinke na javne finance v času finančnega napihovanja, precenjevanje potencialnega BDP in rasti ter hkrati podcenjevanje obilnih prilivov v teh časih in možnih obveznosti, ki jih prinaša reševanje finančnega sektorja. Seveda pa, tudi če so ta orodja na razpolago, je vprašanje, ali obstaja politična volja za spremembe – to pa je popolnoma različen, a precej trši oreh, ki ga je treba streti.

Če zdaj pogledamo z vidika evrske krize in trojke: je najhujše za nami? Ali pa je pričakovati še več držav, ki bodo zaprosile za »pomoč« trojko in dobile svoj »program«?

Osrednja naloga za oblasti na kratki rok je ukvarjanje z bankami. Prav tako morajo poskrbeti za fiskalno vzdržnost. In podvojiti morajo svoje napore pri strukturnih reformah. To so ukrepi za močno in vzdržno rast. Ključno sporočilo pa je: popravila in reforme so pot naprej.

Da, vsi govorijo o reformah. A kaj to pomeni v praksi: porezati plače in stroške v javnem sektorju, povišati upokojitveno starost na 67 let?

Reforme so različne od države do države. Če imate nevzdržen pokojninski sistem, se morate ukvarjati z njim. Če imate močno reguliran javni sektor, ki zavira nova delovna mesta in rast, se morate ukvarjati s tem. Če imate napihnjen javni sektor z mnogo administriranja, ga morate sprostiti, da ljudje dobijo storitve, ki jih želijo in potrebujejo. Če imate tog trg delovne sile, ki preprečuje premike od manj produktivnih do najbolj produktivnih sektorjev in trdno nastajanje novih delovnih mest, ga pač morate narediti bolj fleksibilnega.

Obrestne mere ECB so zdaj zelo blizu nič. Je zdaj realno pričakovati vpeljavo negativnih obrestnih mer, recimo na depozite?

Imamo zelo malo izkušenj z negativnimi obrestnimi merami na depozite centralnih bank oziroma »bančne rezerve«. Občutek imam, da je malo verjetno, da bi tak ukrep znatno pospešil kreditiranje. Pričakoval bi, da bi banke reagirale v stilu: »Oh, saj ne potrebujemo toliko depozitov naših strank«, saj ne bi vedele, kaj početi z njimi. To bi, paradoksno, v praksi skrčilo bilančne vsote bank. Negativna obrestna mera bi lahko učinkovala skozi tečaj [evra], saj bi signalizirala bolj ohlapno denarno politiko. Kar zadeva ECB, bi take mere manj spodbujale druge, da bi polagali depozite v evrih ali kupovali evre. Tečaj bi depreciiral. A tečaji so v bistvu relativne cene in za tango vedno potrebujete dva. Nikoli ne veste, kaj bi ukrenile druge države. In ta inštrument ima še druge omejitve. Celoten finančni sistem je narejen na predpostavki, da so obrestne mere pozitivne. Zelo nenavadno se mi zdi, da bi vam plačeval za privilegij, da vam lahko dam denar! Negativne obresti lahko povzročijo motnje v delovanju finančnega sistema, če so uporabljane dlje časa. Banke bi bile kaznovane, če bi hranile depozite, in celo varčevalci bi bili kaznovani, če bi imeli depozite v bankah – to pa je težko označiti kot ukrep, ki bi povečeval zaupanje. In seveda ne morete iti zelo globoko v negativni teritorij: tak ukrep lahko uporabite le enkrat in to je to.

Ste za skupne evropske obveznice?

To ultimativno ni ekonomska odločitev. Skupne evroobveznice bi lahko začeli izdajati, ko bi imeli dovolj varovalk v sistemu, da bo ta denar učinkovito porabljen. S tem problemom se EU ubada pri gradnji bančne unije, to je političen problem.

Evrske države, ki namerno kršijo pravila, ne bi smele izsiljevati drugih in bi morale razmisliti, da zapustijo evro, je vaš kolega, nekdanji glavni ekonomist ECB Otmar Issing, zapisal v Financial Timesu. Se strinjate z njim?

Izpuščam to vprašanje (smeh). Dejal bi le, da bo ali bi morala biti slej ko prej neka oblika mutualizacije nujna sestavina bančne unije. Vsakdo ve, da bo časovno uvedena takrat, ko bo za to prišel diktat politike. In politika bo prav tako odgovorna, da temu postavi omejitve. Imam občutek, da bodo v EU v prihodnjih letih vedno pomembne omejitve, vsaj upoštevajoč raznolikost držav, ki jo sestavljajo. A osebno sem zelo naklonjen projektu Evropske unije in zelo močno upam, da bo mogoče doseči tesnejšo integracijo. Za našo generacijo je to res zelo pomembno, vsaka alternativa je slabša.